Kapsamlı Finans Sözlüğü

Çok kiracılı bir mülkte, her kiracının sözleşmesinin kalan süresinin kira geliriyle ağırlıklandırılarak alınmış ortalamasıdır; gelir akışının sözleşmeyle güvence altında olduğu ortalama süreyi gösterir. WALT uzadıkça nakit akışının öngörülebilirliği artar ve yatırımcılar daha düşük verim (daha yüksek fiyat) kabul etmeye yatkınlaşır. Ticari mülk değerlemesinde iskonto ve kapitalizasyon oranı seçimini doğrudan etkileyen kiracılık riski göstergesidir.

Örnek: Yıllık 600.000 TL kiralı kiracının 5 yıl, 400.000 TL kiralı kiracının 2 yıl sözleşmesi kalan bir binada WALT (600.000×5 + 400.000×2) / 1.000.000 = 3,8 yıldır.

Bir yatırımı finanse eden özkaynak ve borcun maliyetlerinin, sermaye yapısındaki paylarıyla ağırlıklandırılmış ortalamasıdır; borcun faiz gideri vergi matrahından düşülebildiği için borç maliyeti vergi sonrası alınır. İşletmenin veya projenin tamamının ürettiği serbest nakit akışlarını indirgemek için kullanılacak orandır. Değerlemede özellikle gelir getiren gayrimenkul ve proje değerlemelerinde, yatırımcının fiilen katlandığı finansman maliyetini iskonto oranına taşıyan köprü işlevi görür.

Örnek: %60 özkaynak (maliyeti %35) ve %40 borçla (maliyeti %30, kurumlar vergisi %25) finanse edilen bir projede WACC = 0,6 × %35 + 0,4 × %30 × 0,75 = %30 olur.

Maddi duran varlığın maliyetinin, faydalı ömrü boyunca sistematik biçimde gider olarak dönemlere dağıtılmasıdır. Nakit çıkışı gerektirmeyen bir giderdir; bu nedenle FAVÖK ve nakit akışı hesaplarında kâra geri eklenir. Değerleme uzmanı için kritik ayrım şudur: muhasebe amortismanı vergi ve raporlama amaçlı bir dağıtım tekniğidir, maliyet yaklaşımındaki yıpranma payı ise piyasadaki gerçek değer kaybını ölçer; ikisi nadiren örtüşür. Türkiye'de oranlar Vergi Usul Kanunu'na bağlı tebliğlerle belirlenir.

Örnek: 10.000.000 TL maliyetle aktifleştirilen ve faydalı ömrü 10 yıl olan bir makine için yılda 1.000.000 TL amortisman gideri ayrılır.

Belirli bir süre boyunca eşit aralıklarla ödenen eşit tutarlı nakit akışları serisidir. Konut kredisi taksitleri, sabit kira sözleşmeleri ve düzenli işletme gelirleri anüite yapısındadır. Değerlemede sabit kira geliri üreten mülklerin bugünkü değerinin tek formülle hesaplanmasına olanak tanır ve kredi taksitlerinin çözümlenmesinde temel araçtır.

Örnek: Yıllık %10 iskonto oranıyla beş yıl boyunca alınacak 100.000 TL'lik eşit kira ödemelerinin bugünkü değeri yaklaşık 379.079 TL'dir.

Aynı veya eşdeğer bir varlığın farklı piyasalardaki ya da farklı biçimlerdeki fiyat farkından, risksiz veya düşük riskli kazanç elde etme işlemidir. Etkin piyasalarda arbitraj fırsatları hızla kapanır; gayrimenkul gibi heterojen ve düşük likiditeli piyasalarda ise fiyat farklılıkları daha uzun süre yaşayabilir. Değerleme açısından arbitraj kavramı, “tek fiyat kanunu” mantığıyla emsal karşılaştırmasının kuramsal temelini oluşturur: benzer nitelikteki mülkler benzer fiyatlardan işlem görmelidir, kalıcı sapmalar ya bilgi eksikliğine ya da gözden kaçan bir nitelik farkına işaret eder.

Dönen varlıklardan stoklar çıkarıldıktan sonra kalan tutarın kısa vadeli yabancı kaynaklara oranıdır; likiditeyi cari orandan daha ihtiyatlı ölçer. Stoklar nakde en yavaş ve en belirsiz dönüşen dönen varlık olduğundan hesaplama dışında bırakılır; oranın 1,00 civarında olması genellikle yeterli görülür. İnşaat ve gayrimenkul geliştirme şirketlerinde stok kalemi tamamlanmamış projelerden oluştuğu için bu oran cari orana göre çok daha düşük çıkabilir; değerleme uzmanı bu farkı sektör dinamiğiyle birlikte yorumlamalıdır.

Örnek: Dönen varlıkları 20.000.000 TL, stokları 6.000.000 TL ve kısa vadeli borçları 14.000.000 TL olan bir şirketin asit-test oranı 1,00'dir.

Veri setinin genel örüntüsünden belirgin biçimde sapan gözlemdir; yaygın bir tespit kuralı Q1 − 1,5×IQR altında veya Q3 + 1,5×IQR üstünde kalan değerleri işaretlemektir. Gayrimenkul verilerinde aykırı değerler çoğu zaman akraba arası devir, tapu harcı kaygısıyla düşük beyan, hatalı kayıt veya gerçekten istisnai bir mülk özelliğinden kaynaklanır. Değerleme uzmanı aykırı değeri körü körüne silmek yerine nedenini araştırmalı; veri hatasıysa ayıklamalı, gerçek bir piyasa bilgisi taşıyorsa gerekçesiyle birlikte değerlendirmelidir.

Örnek: 45.000 TL/m² civarında kümelenen bir emsal setindeki 90.000 TL/m²'lik satış, akraba arası devir veya özel koşullu işlem ihtimaline karşı aykırı değer olarak incelenmelidir.

Faiz ve getiri oranlarındaki değişimleri ifade etmek için kullanılan ölçü birimidir; 1 bazpuan yüzde birin yüzde birine, yani %0,01'e eşittir. Küçük oran farklarının büyük değer etkileri yarattığı sabit getirili piyasalarda ve değerlemede belirsizliği önlemek için tercih edilir. Kapitalizasyon oranı duyarlılık tablolarında ve risk primi eklemelerinde adımlar tipik olarak 25-50 bazpuanla ifade edilir.

Örnek: Kapitalizasyon oranının %8,00'den %8,50'ye çıkması 50 bazpuanlık artıştır ve 12.000.000 TL yıllık net gelirli bir mülkün değerini yaklaşık 150.000.000 TL'den 141.176.000 TL'ye düşürür.

Bir varlığın getirisinin genel piyasa getirisindeki dalgalanmalara ne ölçüde duyarlı olduğunu gösteren sistematik risk ölçüsüdür. Beta 1'in üzerindeyse varlık piyasadan daha oynak, 1'in altındaysa daha az oynak kabul edilir. CAPM içinde piyasa risk primini ölçeklendirerek özkaynak maliyetini belirler; değerlemede karşılaştırılabilir halka açık şirketlerin betaları, borçluluk düzeltmesi yapılarak değerleme konusu varlığa uyarlanır.

Örnek: Betası 1,3 olan bir gayrimenkul yatırım ortaklığı hissesinin, endeks %10 yükseldiğinde ortalama %13 civarında yükselmesi beklenir.

Faizin yalnızca anaparaya değil, önceki dönemlerde birikmiş faizlere de işlemesi durumudur. Basit faizden farkı, kazanılan faizin de getiri üretmeye başlaması nedeniyle tutarın üstel biçimde büyümesidir. Değerlemede tüm bugünkü değer ve gelecek değer hesapları bileşik faiz mantığıyla yapılır; uzun projeksiyon dönemlerinde basit faizle bileşik faiz arasındaki fark ciddi değer sapmalarına yol açar.

Örnek: Yıllık %10 bileşik faizle yatırılan 100.000 TL, üç yıl sonunda 133.100 TL olur.

Boğa piyasası fiyatların sürekli yükseldiği ve iyimserliğin hakim olduğu, ayı piyasası ise fiyatların gerilediği ve kötümserliğin baskın olduğu piyasa dönemlerini tanımlar; menkul kıymetlerde %20 eşiği yaygın bir ayrım ölçüsüdür. Gayrimenkulde bu döngüler işlem hacmi, pazarlama süreleri ve pazarlık payları üzerinden de izlenir: boğa döneminde mülkler isteme fiyatına yakın ve hızlı satılırken, ayı döneminde süreler uzar ve indirimler derinleşir. Değerleme uzmanının piyasanın döngüdeki konumunu teşhis etmesi, hem emsal düzeltmeleri hem de değerleme belirsizliğinin raporlanması açısından önemlidir.

Örnek: Konut satış adetlerinin yıllık 1.500.000'in üzerine çıktığı ve fiyatların reel olarak arttığı dönemler boğa, satışların 1.000.000'un altına indiği ve pazarlama sürelerinin uzadığı dönemler ayı piyasası özellikleri gösterir.

İşletmenin veya yatırımcının kullandığı yabancı kaynaklar için katlandığı efektif faiz oranıdır; mevcut kredilerin faizi, tahvil getirileri veya kredi notuna göre piyasa faizi üzerinden ölçülür. Faiz giderleri vergi matrahından indirilebildiğinden, değerlemede vergi kalkanı düşülmüş net maliyet esas alınır. WACC'nin ikinci bileşeni olarak iskonto oranını, kaldıraç analizlerinde ise projenin finansal yapılabilirliğini doğrudan belirler.

Örnek: Yıllık %40 faizli ticari kredi kullanan bir işletmede %25 kurumlar vergisi sonrası net borç maliyeti %40 × 0,75 = %30 olur.

Net işletme gelirinin, aynı dönemdeki toplam borç servisine (anapara + faiz taksitleri) oranıdır; mülkün ürettiği gelirin kredi taksitlerini kaç kez karşıladığını gösterir. 1,0'ın altına düşmesi gelirin taksitleri karşılayamadığı anlamına gelir; kredi verenler ticari gayrimenkul finansmanında genellikle 1,20–1,40 aralığında asgari eşikler arar. Gelir getiren mülklerin teminat değerlemelerinde ve fizibilite çalışmalarında borç kapasitesini test etmek için kullanılır.

Örnek: NOI değeri 1.800.000 TL olan bir iş merkezinin yıllık borç servisi 1.440.000 TL ise DSCR 1,25 olarak hesaplanır.

Bir mülkte veya pazarda kiralanmamış alanın toplam kiralanabilir alana oranıdır; alan (m²) ya da potansiyel kira geliri üzerinden hesaplanabilir. Piyasadaki arz-talep dengesinin en dolaysız göstergelerinden biridir ve kira artış beklentilerini şekillendirir. Gelir yaklaşımında potansiyel brüt gelirden efektif brüt gelire geçerken boşluk ve tahsilat kaybı karşılığı olarak düşülür; uzun vadeli projeksiyonlarda ise yapısal (kalıcı) boşluk varsayımı olarak karşımıza çıkar.

Örnek: Kiralanabilir alanı 20.000 m² olan bir ofis binasında 2.400 m² boşsa boşluk oranı %12'dir.

Satış fiyatının yıllık brüt kira gelirine oranıdır; halk arasında "kaç yıllık kirasına satılıyor" sorusunun teknik karşılığıdır ve brüt kira veriminin tersidir. Gider verisi bulunmayan veya gider yapıları benzer mülklerin hızla karşılaştırılmasını sağladığı için özellikle konut ve küçük ticari mülk piyasasında yaygındır. Değerleme uzmanı emsal satışlardan türettiği çarpanı konu mülkün kirasına uygulayarak pratik bir değer göstergesi elde eder; ancak boşluk ve giderleri yok saydığından ana yöntemden çok çapraz kontrol aracı olarak kullanılmalıdır.

Örnek: 4.800.000 TL'ye satılan ve yıllık 300.000 TL brüt kira getiren bir dükkânın brüt kira çarpanı 16'dır.

Yıllık brüt kira gelirinin gayrimenkulün satın alma fiyatına (veya değerine) oranıdır; işletme giderleri ve boşluk dikkate alınmaz. Hesabı hızlı ve veri gereksinimi düşük olduğundan Türkiye konut piyasasında yatırımcıların ilk bakışta kullandığı kıyaslama ölçüsüdür. Değerleme uzmanı için emsal karşılaştırmasında pratik bir kontrol aracıdır; ancak gider yapısı farklı mülkleri karşılaştırırken yanıltıcı olabileceğinden net verimlerle birlikte yorumlanmalıdır.

Örnek: 3.000.000 TL'ye alınan ve aylık 12.500 TL kira getiren bir dairenin brüt kira verimi 150.000 / 3.000.000 = %5,0 olur.

Gelecekte elde edilecek bir nakit tutarının, belirli bir iskonto oranıyla bugüne indirgenmiş karşılığıdır. Yatırımcının gelecekteki bir gelire bugün en fazla ne kadar ödemeye razı olacağını gösterir. Değerleme uygulamasında indirgenmiş nakit akışı analizinin çekirdeğini oluşturur; her yılın kira geliri ve dönem sonu satış değeri ayrı ayrı bugünkü değere çevrilip toplanarak mülk değerine ulaşılır.

Örnek: %25 iskonto oranıyla bir yıl sonra tahsil edilecek 1.250.000 TL'nin bugünkü değeri 1.000.000 TL'dir.

Dönen varlıkların kısa vadeli yabancı kaynaklara bölünmesiyle bulunan temel likidite göstergesidir. İşletmenin bir yıl içinde vadesi gelecek borçlarını, yine bir yıl içinde nakde dönüşmesi beklenen varlıklarla karşılama gücünü ölçer; genel kabul 1,5-2,0 aralığının sağlıklı olduğu yönündedir ancak sektöre göre değişir. Değerlemede kiracının veya işletmecinin ödeme gücünün analizi ile şirket aktifindeki gayrimenkullerin değerlemesine eşlik eden mali bünye incelemelerinde kullanılır.

Örnek: Dönen varlıkları 20.000.000 TL, kısa vadeli borçları 14.000.000 TL olan bir şirketin cari oranı yaklaşık 1,43'tür.

Birbirleriyle tam korelasyon göstermeyen varlıkları aynı portföyde birleştirerek toplam riski azaltma stratejisidir; portföyün beklenen getirisi korunurken spesifik riskler birbirini kısmen dengeler. Modern portföy teorisinin temelini oluşturur ve gayrimenkul yatırım fonları ile ortaklıklarının varlık dağılım kararlarında belirleyicidir. Değerleme uzmanı için önemi, portföy içindeki tek bir varlığın riskinin bağımsız değerlenen aynı varlıktan farklı algılanabilmesi ve kurumsal yatırımcıların getiri beklentilerini bu çerçevede oluşturmasıdır.

Örnek: İstanbul'da ofis, İzmir'de lojistik ve Antalya'da otel varlıklarını birleştiren bir portföy, tek şehre veya tek sektöre bağlı gelir dalgalanmasını önemli ölçüde azaltır.

İndirgenmiş nakit akışı analizinde, projeksiyon dönemi sonunda mülkün varsayımsal satış değerini (devam eden değer) hesaplamak için son yıl net işletme gelirine uygulanan kapitalizasyon oranıdır. Mülk projeksiyon sonunda daha yaşlı ve kalan ekonomik ömrü daha kısa olacağından, çıkış getirisi genellikle bugünkü giriş veriminin bir miktar üzerinde seçilir. Devam eden değer toplam değerin büyük bölümünü oluşturabildiğinden, bu orandaki küçük değişimler sonucu güçlü biçimde etkiler ve duyarlılık analizinin baş konusudur.

Örnek: Onuncu yıl NOI değeri 5.400.000 TL olan bir ofis binasına %9 çıkış getirisi uygulanırsa çıkış değeri 60.000.000 TL bulunur.

Değerleme tarihindeki piyasa koşulları, veri yetersizliği veya varlığın kendine özgü nitelikleri nedeniyle takdir edilen değerin gerçek işlem fiyatından sapma olasılığını ifade eden kavramdır; değerleme hatasından farklı olarak yöntem doğru uygulansa bile var olabilir. Emsal işlemlerin seyrekleştiği kriz dönemleri, deprem sonrası bölgeler veya niş varlık tipleri belirsizliği artıran tipik durumlardır. Uluslararası değerleme standartları, önemli düzeydeki belirsizliğin raporda açıkça beyan edilmesini ve gerekiyorsa niteliğinin ve büyüklüğünün açıklanmasını bekler; bu açıklama okuyucunun değere ne kadar güvenebileceğini belirler.

Örnek: Emsal işlemin neredeyse durduğu deprem sonrası bir ilçede uzman, 100 milyon TL olarak takdir ettiği değere piyasa verisi yetersizliği nedeniyle ±%10 düzeyinde belirsizlik açıklaması ekleyebilir.

Standart sapmanın aritmetik ortalamaya bölünmesiyle elde edilen, birimden bağımsız göreli dağılım ölçüsüdür; genellikle yüzde olarak ifade edilir. Farklı ölçeklerdeki veri setlerinin (örneğin lüks konut ile sosyal konut emsallerinin) tutarlılığını karşılaştırmayı mümkün kıldığı için değerlemede standart sapmadan daha kullanışlı olabilir. Emsal karşılaştırma çalışmalarında düşük değişim katsayısı, düzeltme sonrası birim değerlerin iyi yakınsadığının ve takdir edilen değerin güvenilirliğinin bir göstergesi olarak okunur.

Örnek: Ortalaması 45.000 TL/m², standart sapması 5.000 TL/m² olan bir emsal setinin değişim katsayısı yaklaşık %11,1'dir ve set makul ölçüde homojen kabul edilebilir.

Devlet İç Borçlanma Senedi; Hazine ve Maliye Bakanlığı'nın yurt içi piyasada TL (veya döviz) cinsinden ihraç ettiği bono ve tahvillerin ortak adıdır. Kuponlu, kuponsuz, değişken faizli ve enflasyona endeksli türleri bulunur; gösterge DİBS getirileri TL faiz yapısının referansıdır. TL bazlı değerlemelerde risksiz oran, uygun vadedeki DİBS getirisinden türetilir.

Örnek: 2 yıl vadeli gösterge DİBS'in bileşik getirisi %32 ise, TL nakit akışlarıyla çalışan bir değerlemede risksiz oran için bu düzey başlangıç noktası alınır.

Tek bir yıla ait istikrarlı net faaliyet gelirinin piyasadan türetilen kapitalizasyon oranına bölünmesiyle mülk değerine ulaşan gelir yaklaşımı tekniği. Gelirin göreli olarak durağan olduğu, kiracı yapısı oturmuş mülklerde hızlı ve piyasa kanıtına dayalı bir sonuç verir. Nakit akımlarının yıldan yıla önemli ölçüde değişeceği durumlarda ise indirgenmiş nakit akımları analizi tercih edilir.

Örnek: Yıllık 1.700.000 TL net faaliyet geliri üreten bir cadde dükkânı, %8,5 kapitalizasyon oranıyla 20.000.000 TL olarak değerlenir.

Bir perakende kiracısının mülkte bulunmak için katlandığı toplam maliyetin (kira, ortak alan gideri, pazarlama katkısı vb.) kiracının aynı dönemdeki cirosuna oranıdır. Kiranın kiracı açısından sürdürülebilir olup olmadığını gösterir; oran sektör normlarının üzerine çıktığında kira yenilemelerinde düşüş veya kiracı kaybı riski doğar. Alışveriş merkezi değerlemelerinde piyasa kirasının test edilmesi ve gelir projeksiyonlarının gerçekçiliği açısından kritik bir göstergedir.

Örnek: Yıllık cirosu 12.000.000 TL olan bir mağazanın toplam doluluk maliyeti 1.440.000 TL ise oran %12'dir.

İşletmenin bir hesap dönemindeki tüm gelirlerinden tüm giderleri, vergi ve yasal yükümlülük karşılıkları da dâhil düşüldükten sonra kalan nihai sonuçtur; gelir tablosunun son satırı olup bilançoda özkaynaklar altında raporlanır. Ortaklara dağıtılabilecek veya işletmede bırakılacak kaynağı gösterir. Değerlemede tek başına yanıltıcı olabilir; çünkü tek seferlik kalemler, kambiyo etkileri ve amortisman politikaları bu rakamı şekillendirir. Bu nedenle uzmanlar analizde çoğunlukla FAVÖK ve normalize kâr gibi düzeltilmiş büyüklükleri tercih eder.

Örnek: 12.000.000 TL dönem kârı elde eden bir şirket, %25 kurumlar vergisi sonrasında 9.000.000 TL dönem net kârı raporlar.

Bir gayrimenkul işlemi öncesinde varlığın hukuki, teknik, mali ve çevresel yönlerinin sistematik biçimde incelenerek risklerin ortaya çıkarılması sürecidir. Tapu ve takyidat kayıtları, imar durumu, yapı ruhsatı ve iskân belgeleri, kira sözleşmeleri, aidat ve vergi yükümlülükleri ile zemin ve deprem riski bu incelemenin tipik başlıklarıdır. Değerleme uzmanı için detaylı inceleme bulguları doğrudan değer girdisidir: iskânsız bir yapı, üzerinde haciz bulunan bir tapu veya imara aykırılık, değer takdirinde iskonto veya çekince gerektirir.

Örnek: Bir alışveriş merkezi alımında yapılan detaylı incelemede kiracıların %30'unun sözleşmesinin bir yıl içinde sona ereceğinin tespit edilmesi, alıcının fiyat teklifini ve değerleme varsayımlarını doğrudan etkiler.

Tahvilin nakit akışlarının bugünkü değerle ağırlıklandırılmış ortalama vadesini ve fiyatının faiz değişimlerine duyarlılığını ölçen göstergedir. Modifiye durasyon, getirideki 1 puanlık değişimin fiyatta yüzde kaç değişim yaratacağını yaklaşık olarak verir. Uzun ve sabit nakit akışlı varlıkların (kira sözleşmeli gayrimenkuller dahil) faiz riskini kavramada değerleme uzmanına aynı sezgiyi sağlar.

Örnek: Modifiye durasyonu 4 olan bir tahvilde getiriler 100 bazpuan yükselirse fiyat yaklaşık %4 düşer.

Diğer tüm girdiler sabit tutulurken tek bir değişkenin kademeli olarak değiştirilmesiyle sonucun (örneğin değerin veya iç verim oranının) nasıl tepki verdiğini ölçen tekniktir. Hangi varsayımların sonucu en çok sürüklediğini ortaya koyduğu için model denetiminin ve rapor şeffaflığının temel araçlarındandır; sonuç genellikle iki değişkenli duyarlılık tablolarıyla sunulur. İndirgenmiş nakit akışı değerlemelerinde çıkış kapitalizasyon oranı ve iskonto oranı tipik olarak en yüksek duyarlılığa sahip girdilerdir ve bu alandaki küçük hatalar değeri önemli ölçüde saptırır.

Örnek: Çıkış kapitalizasyon oranının %8,0'den %8,5'e yükseltilmesi, gelir getiren bir gayrimenkulün nihai değer bileşenini yaklaşık %6 oranında aşağı çeker.

Yıl içinde birden fazla kez bileşiklenen bir faiz oranının, yılda tek bileşiklenmeye çevrilmiş gerçek yıllık karşılığıdır. Nominal oran aynı kalsa bile bileşikleme sıklığı arttıkça efektif oran yükselir; bu nedenle farklı vadelerdeki kredi ve mevduat tekliflerini karşılaştırmanın tek sağlıklı yolu efektif orana çevirmektir. Değerlemede kredi maliyetinin ve finansman yükünün doğru hesaplanmasında karşılaşılır.

Örnek: Aylık %3 faiz, yıllık bazda yaklaşık %42,58 efektif orana karşılık gelir.

Değerleme konusu mülke konum, büyüklük, nitelik ve kullanım açısından benzeyen ve yakın tarihte satılmış veya kiralanmış olan mülktür. Karşılaştırma yaklaşımının temel verisi olan emsaller, konu mülkle aralarındaki farklar için düzeltilerek gösterge değere dönüştürülür. İyi bir emsal gerçekleşmiş bir işleme dayanmalı, işlem tarihi güncel olmalı ve taraflar arasında özel bir ilişki bulunmamalıdır; ilan fiyatları ancak pazarlık payıyla düzeltilerek ikincil kanıt olarak kullanılabilir. Türkiye'de doğrulanmış işlem fiyatına erişim güçlüğü, emsal seçimini ve doğrulamasını değerleme sürecinin en kritik aşamalarından biri haline getirir.

Örnek: Konu daireden 10 m² büyük olan 5.500.000 TL'lik emsale alan farkı için −%4 düzeltme uygulandığında 5.280.000 TL'lik gösterge değer elde edilir.

Konu mülkün, yakın geçmişte satılmış benzer mülklerin işlem fiyatlarıyla karşılaştırılması ve konum, büyüklük, yaş, kat ve cephe gibi farklılıklar için düzeltmeler yapılmasıyla değer takdir eden yaklaşım. Yeterli ve güvenilir işlem verisi bulunan konut ve arsa piyasalarında en doğrudan piyasa kanıtını sunduğu için birincil yöntem kabul edilir. Düzeltmelerin yönü ve büyüklüğü gerekçelendirilmeli, ilan fiyatı ile gerçekleşen satış fiyatı arasındaki pazarlık payı gözetilmelidir.

Örnek: 4.500.000 TL'ye satılan emsal daireye konum için +%5 ve kat için −%2 düzeltme uygulandığında konu daire için 4.635.000 TL gösterge değer elde edilir.

Bir mülkün fiziksel olarak mümkün, hukuken izinli, finansal açıdan yapılabilir olan ve en yüksek değeri üreten kullanım biçimi. Değerlemenin çıkış noktasıdır; özellikle arsalarda ve dönüşüm potansiyeli taşıyan mülklerde mevcut kullanım ile potansiyel kullanım arasındaki değer farkını ortaya koyar. Dört test (fiziksel olabilirlik, hukuki izin, finansal yapılabilirlik, azami verimlilik) sırayla uygulanır ve varılan sonuç raporda gerekçelendirilir.

Örnek: Mevcut depo kullanımıyla 6.000.000 TL değer üreten merkezî konumlu bir arsa, imar planının izin verdiği konut geliştirme senaryosunda 10.000.000 TL değer üretiyorsa en verimli ve en iyi kullanımı konut geliştirmedir.

Hanehalkı, reel sektör ve piyasa katılımcılarının gelecekteki enflasyona ilişkin tahminidir; Türkiye'de Merkez Bankası'nın Piyasa Katılımcıları Anketi ve enflasyona endeksli tahvil fiyatlamalarından izlenir. Beklentiler nominal faizlerin, ücret ve kira artışlarının ana belirleyicisidir; çıpalanmamış beklentiler fiyatlama davranışını bozar. Nakit akışı projeksiyonlarındaki kira artış oranları ve nominal iskonto oranının enflasyon bileşeni bu beklentilere dayandırılır.

Örnek: 12 ay sonrasına ilişkin piyasa beklentisi %24 ise, projeksiyondaki yıllık kira artışı ve nominal iskonto oranının enflasyon bileşeni bu düzeyle tutarlı kurulmalıdır.

Yüksek enflasyon dönemlerinde tarihi maliyetle tutulan finansal tablo kalemlerinin, paranın satın alma gücündeki değişimi yansıtacak biçimde düzeltme katsayılarıyla güncellenmesidir. Türkiye'de Vergi Usul Kanunu'nun mükerrer 298. maddesi kapsamında 2023 yıl sonu bilançolarından itibaren yeniden uygulanmaya başlanmıştır. Değerleme uzmanı için hayati önemdedir; çünkü düzeltme öncesi bilançolardaki arsa ve bina değerleri onlarca yıl önceki maliyetleri taşır ve piyasa değeriyle karşılaştırma yapılırken hangi esasla raporlandığı mutlaka teyit edilmelidir.

Örnek: Kayıtlı değeri 10.000.000 TL olan bir bina, düzeltme katsayısının 2,5 olduğu bir dönemde enflasyon düzeltmesi sonrasında bilançoda 25.000.000 TL olarak raporlanır.

Bir yatırımın kabul edilebilmesi için sağlaması gereken asgari getiri oranıdır; genellikle sermaye maliyeti üzerine yönetimin belirlediği bir güvenlik payı eklenerek oluşturulur. İç verim oranı eşik oranın üzerindeyse veya bu oranla indirgenen net bugünkü değer pozitifse yatırım yapılabilir sayılır. Gayrimenkul geliştirme projelerinin fizibilitesinde ve yatırımcı davranışının modellenmesinde temel karar ölçütüdür; geliştirici kârı beklentisi de çoğu zaman bu oran üzerinden ifade edilir.

Örnek: Eşik getirisi %30 olan bir geliştiricinin, iç verim oranı %35 hesaplanan konut projesine yatırım kararı vermesi beklenir.

İhraççının kendi ülke parası dışındaki bir para biriminde, uluslararası piyasalarda ihraç ettiği tahvildir; Türkiye Hazinesi ve büyük şirketler ağırlıklı olarak USD ve EUR cinsinden eurobond ihraç eder. Getirisi, küresel risksiz oran ile ülke risk priminin toplamını yansıttığından ülkenin döviz cinsi borçlanma maliyetini gösterir. Döviz bazlı gayrimenkul değerlemelerinde iskonto oranının doğal karşılaştırma ölçütüdür.

Örnek: Hazine'nin 2034 vadeli USD eurobondu %7,2 getiriyle işlem görüyorsa, USD bazlı bir otel değerlemesinde risksiz oran + ülke primi toplamı bu düzeyle test edilebilir.

İşletme gelirinin (gayrimenkulde genellikle NOI, şirketlerde FAVÖK) yalnızca faiz giderine oranıdır; anapara geri ödemesini dışarıda bırakması yönüyle DSCR'den ayrılır. Özellikle anapara ödemesiz veya balon ödemeli kredilerde borçlunun faiz yükünü taşıma gücünü ölçmek için tercih edilir. Değerleme uzmanı, gelir getiren mülklerin finansal sürdürülebilirliğini değerlendirirken ve kredi sözleşmelerindeki taahhüt (covenant) testlerini yorumlarken bu oranla karşılaşır.

Örnek: NOI değeri 2.000.000 TL, yıllık faiz gideri 800.000 TL olan bir mülkte faiz karşılama oranı 2,5 kattır.

Faiz, amortisman ve vergi öncesi kârı ifade eder; işletmenin finansman yapısından ve nakit çıkışı gerektirmeyen giderlerden arındırılmış faaliyet performansını gösterir. Farklı borçluluk ve amortisman politikalarına sahip işletmeleri karşılaştırılabilir kıldığı için analistlerin en sık kullandığı kârlılık ölçüsüdür. Değerlemede otel, AVM ve benzeri gelir getiren gayrimenkullerin işletme performansının ölçülmesinde ve gelir yaklaşımında kapitalize edilecek kazancın belirlenmesinde temel çıkış noktasıdır.

Örnek: Yıllık 40.000.000 TL ciro yapan bir otelin faaliyet kârı 6.000.000 TL, amortisman gideri 2.000.000 TL ise FAVÖK'ü 8.000.000 TL, FAVÖK marjı %20'dir.

Otel ve benzeri işletme gayrimenkullerinde mobilya, demirbaş ve ekipmanın periyodik yenilenmesi için gelirden her yıl ayrılan karşılıktır; genellikle toplam gelirin %2–5'i düzeyinde belirlenir. Bu varlıklar konaklama standardını korumak için düzenli yatırım gerektirdiğinden, rezerv ayrılmadan hesaplanan gelir mülkün sürdürülebilir kazanç gücünü olduğundan yüksek gösterir. Gelir getiren gayrimenkul değerlemelerinde NOI'ye ulaşılmadan önce işletme gideri gibi düşülmesi yerleşik uygulamadır.

Örnek: Yıllık toplam geliri 50.000.000 TL olan bir otelde %4 oranıyla 2.000.000 TL FF&E rezervi ayrılır.

Nominal faiz, reel faiz ve enflasyon arasındaki matematiksel ilişkiyi kuran denklemdir; nominal getiri, reel getiri ile enflasyonun bileşik toplamıdır. Yüksek enflasyonlu ortamlarda basit toplama yerine çarpımsal (bileşik) biçimin kullanılması zorunludur, aksi hâlde ciddi sapma doğar. Türkiye'de USD bazlı kurulan iskonto oranlarının TL'ye çevrilmesi bu denklemle yapılır; nominal TL akışlarını reel oranla iskonto etmek en yaygın değerleme hatalarındandır.

Örnek: Nominal faiz %40 ve beklenen enflasyon %30 ise reel faiz 1,40/1,30 − 1 ≈ %7,7'dir.

Sürdürülebilir cirodan (FMT), makul derecede yetkin bir işletmecinin katlanacağı sürdürülebilir işletme giderleri düşüldükten sonra kalan kâr düzeyidir. Kâr yöntemiyle değerlemede mülkün değerine ulaşmak için kapitalize edilen büyüklük budur; bu nedenle giderlerin gerçekçi ve piyasa normlarına uygun kurgulanması sonucu doğrudan etkiler. Mevcut işletmecinin olağandışı gider kalemleri normalize edilerek hesaplama dışında bırakılır.

Örnek: Sürdürülebilir cirosu 45.000.000 TL olan bir otelde %25 sürdürülebilir kâr marjıyla FMOP 11.250.000 TL hesaplanır; bu tutar %12,5 ile kapitalize edildiğinde 90.000.000 TL değere ulaşılır.

Makul derecede yetkin bir işletmecinin, mülkü mevcut hâliyle işleterek yıldan yıla sürdürülebilir biçimde elde edebileceği ciro düzeyidir. Mevcut işletmecinin kişisel başarısına veya başarısızlığına değil, mülkün ve konumun potansiyeline dayanır; bu yönüyle geçmiş cirodan farklılaşabilir. Otel, akaryakıt istasyonu ve özel hastane gibi gelir getiren gayrimenkullerin kâr yöntemiyle değerlemesinde hesaplamanın başlangıç noktasıdır ve genellikle geçmiş yıl verileri ile pazar kıyaslamalarının birlikte yorumlanmasıyla takdir edilir.

Örnek: Antalya'da üç yıllık ciro ortalaması 42.000.000 TL olan bir otel için, bölgedeki doluluk ve fiyat verileri ışığında sürdürülebilir ciro 45.000.000 TL olarak takdir edilebilir.

Bir yatırım seçeneği tercih edildiğinde vazgeçilen en iyi alternatifin getirisidir. Sermaye sınırlı olduğundan her yatırım kararı, başka bir getiriden feragat anlamına gelir; bu feragat edilen getiri yatırımın gerçek maliyetinin parçasıdır. Değerlemede iskonto oranının kuramsal temelini oluşturur: yatırımcının mülke bağladığı paranın alternatif piyasa getirisi, mülkten beklenecek asgari getiriyi belirler.

Örnek: 10.000.000 TL'sini yıllık %30 getirili mevduat yerine gayrimenkule bağlayan bir yatırımcının fırsat maliyeti, vazgeçtiği 3.000.000 TL'lik yıllık faiz geliridir.

Bugün yatırılan bir tutarın, belirli bir getiri oranıyla ve bileşik büyümeyle ileriki bir tarihte ulaşacağı tutardır. Bugünkü değerin tersine çalışır: para bugünden geleceğe taşınır. Değerlemede proje geliştirme analizlerinde maliyetlerin dönem sonuna taşınmasında ve yatırım alternatiflerinin karşılaştırılmasında kullanılır.

Örnek: Yıllık %20 bileşik getiriyle bugün yatırılan 500.000 TL, iki yıl sonunda 720.000 TL'ye ulaşır.

Bir yatırımın başlangıç tutarının, ürettiği nakit akışlarıyla kaç dönemde geri kazanıldığını gösteren basit değerlendirme ölçütüdür. Hesabı kolay olduğu için hızlı bir eleme aracı olarak kullanılır; ancak paranın zaman değerini ve geri ödeme sonrası nakit akışlarını dikkate almadığı için tek başına yatırım kararına dayanak yapılmamalıdır. Türkiye gayrimenkul piyasasında yatırımcıların sıkça sorduğu "kaç yılda amorti eder" sorusunun teknik karşılığıdır.

Örnek: 5.000.000 TL'ye alınan ve yılda 500.000 TL net kira üreten bir dükkânın geri ödeme süresi 10 yıldır.

Aynı kredi kalitesindeki tahvillerin getirilerini vadelerine göre sıralayan grafiktir; normal koşullarda uzun vade daha yüksek getiri sunar ve eğri yukarı eğimlidir. Eğrinin şekli piyasanın faiz, enflasyon ve büyüme beklentilerini özetler. Değerleme uzmanı, yatırım ufkuna uygun vadedeki noktayı okuyarak iskonto oranına girecek risksiz oranı bu eğriden seçer.

Örnek: Örneğin 1 yıllık gösterge tahvil %32, 10 yıllık tahvil %36 getiriyle işlem görüyorsa getiri eğrisi yukarı eğimlidir ve uzun vadeli değerlemede %36 taban alınır.

Bir geliştirme projesini üstlenen yatırımcının, katlandığı risk, koordinasyon emeği ve sermaye bağlama süresi karşılığında beklediği getiri. Rezidüel yöntemde arsa değerine ulaşmadan önce tamamlanmış proje değerinden düşülür; maliyet yaklaşımında ise toplam maliyete eklenen bir kalemdir. Genellikle toplam maliyetin veya tamamlanmış değerin bir yüzdesi olarak ifade edilir ve projenin risk düzeyi arttıkça yükselir.

Örnek: Toplam geliştirme maliyeti 40.000.000 TL olan bir konut projesinde maliyet üzerinden %20 oran benimsendiğinde girişimci kârı 8.000.000 TL olarak hesaplanır.

Sabit bir oranda sonsuza dek büyüdüğü varsayılan nakit akımlarının bugünkü değerini tek bir formülle hesaplayan model. Değer, gelecek dönem nakit akımının iskonto oranı ile büyüme oranı arasındaki farka bölünmesiyle bulunur. Gayrimenkul değerlemesinde özellikle indirgenmiş nakit akımları analizinin sonundaki terminal değerin hesaplanmasında ve çıkış kapitalizasyon oranının kuramsal temelini açıklamakta kullanılır. Formül yalnızca iskonto oranının büyüme oranından büyük olduğu (r > g) durumda geçerlidir; büyüme oranı iskonto oranına yaklaştıkça sonuç aşırı duyarlı hale geldiğinden girdiler ihtiyatla seçilmelidir.

Örnek: Gelecek yıl 600.000 TL net nakit akımı üretecek bir mülk, %12 iskonto ve %7 büyüme varsayımıyla 600.000 / (0,12 − 0,07) = 12.000.000 TL değer üretir.

Arsa sahibinin, arsası üzerinde geliştirilen projenin bağımsız bölümlerini almak yerine, satışlardan elde edilen toplam hasılatın önceden belirlenmiş bir yüzdesini nakit olarak aldığı geliştirme modelidir. Kat karşılığından farkı, arsa sahibinin taşınmaz yerine gelir akışı üzerinde hak sahibi olmasıdır; bu model özellikle kamu arsalarının değerlendirilmesinde ve büyük ölçekli konut projelerinde tercih edilir. Değerleme uzmanı bu sözleşmeleri geliştirme (rezidüel) analizlerinde ele alır; arsa sahibi payının bugünkü değeri, satış temposu ve fiyat projeksiyonlarına duyarlıdır.

Örnek: Toplam satış hasılatı 500.000.000 TL olarak öngörülen bir konut projesinde %40 hasılat payına sahip arsa sahibinin beklenen geliri 200.000.000 TL'dir.

Bir yatırımın net bugünkü değerini sıfıra eşitleyen iskonto oranıdır; başka bir deyişle yatırımın kendi içinden ürettiği yıllık bileşik getiri oranını gösterir. İVO, yatırımcının beklediği getiri oranıyla karşılaştırılarak karar verilir: İVO beklenen oranın üzerindeyse yatırım caziptir. Değerlemede gelir getiren mülk alımlarının ve geliştirme projelerinin performansını tek bir oranla özetlemek için yaygın biçimde kullanılır.

Örnek: Bugün 1.000.000 TL yatırılan ve iki yıl sonra 1.440.000 TL geri dönen bir projenin iç verim oranı %20'dir.

Mevcut yapının birebir kopyasını üretmek yerine, aynı işlevi ve faydayı güncel malzeme, tasarım ve standartlarla sağlayacak modern eşdeğer bir yapının inşa maliyeti. Eski yapılardaki gereksiz süslemeler ve verimsiz plan çözümleri gibi işlevsel kusurları dışarıda bıraktığı için çoğu maliyet yaklaşımı uygulamasında yeniden üretim maliyetine tercih edilir. Değerlemede özellikle eski sanayi tesisleri ve kamu binalarında esas alınır.

Örnek: 1980 yapımı yığma bir depo değerlenirken, aynı depolama kapasitesini sunan çelik konstrüksiyon modern bir deponun 9.000.000 TL'lik inşa maliyeti ikame maliyeti olarak esas alınır.

Mülkün belirli bir projeksiyon dönemi boyunca üreteceği net nakit akımlarının ve dönem sonundaki terminal değerin, riski yansıtan bir iskonto oranıyla bugüne indirgenmesiyle değer takdir eden yöntem. Kira yenilemeleri, boşluk dönemleri ve yenileme yatırımları gibi zamana yayılmış etkileri açıkça modelleyebildiği için geliri dalgalı veya devreye girme aşamasındaki mülklerde tercih edilir. Sonuç projeksiyon varsayımlarına ve iskonto oranına duyarlı olduğundan girdilerin piyasa kanıtıyla desteklenmesi gerekir.

Örnek: Yıl sonlarında 1.000.000'er TL üretecek iki yıllık nakit akımının %10 iskonto oranıyla bugünkü değeri 909.091 + 826.446 = 1.735.537 TL'dir.

Gelecekteki nakit akışlarını, riski ve zaman değerini yansıtan bir oranla bugüne indirgeme işlemidir. Bileşik faizle büyütmenin tam tersidir; para geleceğe taşınmak yerine bugüne çekilir. Gelir getiren mülklerin değerlemesinde her dönemin beklenen net kira geliri iskonto edilerek toplanır ve mülkün pazar değerine bu yolla ulaşılır.

Örnek: İki yıl sonra beklenen 1.440.000 TL'lik gelir %20 oranla iskonto edildiğinde bugünkü değeri 1.000.000 TL olur.

Gelecekteki nakit akışlarını bugüne indirgerken kullanılan, yatırımın taşıdığı riski ve paranın zaman değerini birlikte yansıtan getiri oranıdır. Yatırımcının benzer risk düzeyindeki alternatiflerden bekleyebileceği getiriyi temsil eder; oran yükseldikçe bugünkü değer düşer. Değerleme pratiğinde genellikle risksiz getiri üzerine sektör, konum ve mülke özgü risk primleri eklenerek kurulur ve indirgenmiş nakit akışı analizinin en kritik girdisidir.

Örnek: %17 düzeyindeki risksiz getiri üzerine %8'lik gayrimenkul risk primi eklendiğinde %25 iskonto oranına ulaşılır.

İsteme fiyatı, satıcının ilanda talep ettiği tutar; gerçekleşen fiyat ise pazarlık sonucunda işlemin fiilen kapandığı tutardır. İkisi arasındaki fark olan pazarlık payı, piyasanın canlılığına göre değişir: hareketli dönemlerde %5'in altına inebilirken durgun dönemlerde %15-20'ye çıkabilir. Değerleme uzmanı ilan verilerini emsal olarak kullanırken bu payı düşmek zorundadır; aksi halde değer sistematik olarak yüksek takdir edilir. Türkiye'de tapu harcını azaltmak amacıyla düşük bedel beyanı yaygın olduğundan, resmi kayıtlardaki fiyatların da ayrıca sorgulanması gerekir.

Örnek: İlanda 6.000.000 TL isteme fiyatıyla yer alan bir dairenin 5.400.000 TL'ye el değiştirmesi %10'luk bir pazarlık payına işaret eder.

Dönen varlıklar ile kısa vadeli yabancı kaynaklar arasındaki fark olup işletmenin günlük faaliyetlerini finanse etme kapasitesini gösterir. Pozitif işletme sermayesi kısa vadeli yükümlülüklerin dönen varlıklarla karşılanabildiğine, negatif değer ise likidite baskısına işaret eder. Değerlemede işletme sermayesindeki değişim serbest nakit akışının doğrudan bir bileşenidir; gelir getiren gayrimenkul işleten şirketlerin indirgemeli nakit akışı analizinde ihmal edilmesi değeri sistematik olarak saptırır.

Örnek: Dönen varlıkları 20.000.000 TL, kısa vadeli borçları 14.000.000 TL olan bir işletmenin net işletme sermayesi 6.000.000 TL'dir.

Yatırımın bir bölümünün borçla finanse edilerek özkaynak getirisinin büyütülmesidir; varlık getirisi borç maliyetini aştığı sürece özkaynak getirisi yükselir, tersi durumda kayıplar da aynı oranda büyür. Bu iki yönlü etki nedeniyle kaldıraç hem getiri hem de risk çarpanıdır ve özkaynak betasını yükseltir. Değerlemede kaldıraçlı ve kaldıraçsız getiriler ayrıştırılır; emsal şirket betalarının borçluluk düzeltmesi ve geliştirme projelerinin özkaynak getirisi analizleri bu ayrıma dayanır.

Örnek: Varlık getirisi %10, borç maliyeti %7 ve borç/özkaynak oranı 1 olan bir gayrimenkul yatırımında özkaynak getirisi %10 + 1 × (%10 − %7) = %13'e çıkar.

Yabancı para cinsinden varlık ve yükümlülüklerin, kur değişimleri nedeniyle Türk lirası karşılığında ortaya çıkan artış veya azalışlarıdır; Tekdüzen Hesap Planı'nda 646 ve 656 numaralı hesaplarda izlenir. Kur oynaklığının yüksek olduğu Türkiye'de döviz borçlusu şirketlerin gelir tablosunu faaliyet performansından bağımsız biçimde dalgalandırabilir. Değerlemede sürdürülebilir kazanç hesaplanırken kambiyo kâr ve zararları genellikle faaliyet dışı kalem sayılarak normalize edilir; aksi hâlde değer, kur hareketinin yönüne göre yanıltıcı çıkar.

Örnek: Kurun 32,50 TL'den 36,00 TL'ye yükseldiği bir dönemde 1.000.000 USD kredi borcu bulunan şirket 3.500.000 TL kambiyo zararı kaydeder.

Bir gelir mülkünün yıllık net faaliyet gelirinin satış fiyatına veya değerine oranı; yatırımcının tek yıllık gelire karşılık ödemeye razı olduğu bedeli özetleyen piyasa ölçütüdür. Oran düştükçe değer yükselir; bu nedenle orandaki küçük farklar sonuçta büyük değer farkları yaratır. Değerlemede hem doğrudan kapitalizasyonun ana girdisi hem de emsal işlemlerin karşılaştırılabilirliğini sınayan bir gösterge olarak kullanılır.

Örnek: 10.000.000 TL'ye satılan ve yıllık 850.000 TL net faaliyet geliri üreten bir mağazanın kapitalizasyon oranı %8,5'tir.

Tutarı veya zamanlaması kesin olmamakla birlikte gerçekleşmesi muhtemel gider ve zararlar için ihtiyatlılık ilkesi gereği ayrılan tutardır; şüpheli ticari alacak karşılığı ve kıdem tazminatı karşılığı en yaygın örnekleridir. Karşılık ayrılması dönem kârını azaltır ancak nakit çıkışı yaratmaz. Değerlemede şirket mali tabloları incelenirken karşılıkların yeterliliği kâr kalitesinin göstergesidir; eksik karşılık ayrılmış tablolar işletmenin sürdürülebilir kârını olduğundan yüksek gösterir ve normalizasyon aşamasında düzeltilmesi gerekir.

Örnek: Tahsili şüpheli hâle gelen 2.000.000 TL'lik ticari alacak için karşılık ayıran bir şirketin dönem kârı aynı tutarda azalır.

Sıralanmış bir veri setini dört eşit parçaya bölen üç eşik değerden her biridir: birinci kartil (Q1) verilerin %25'ini, ikinci kartil (medyan) %50'sini, üçüncü kartil (Q3) %75'ini altında bırakır. Q3 ile Q1 arasındaki fark olan kartiller arası açıklık (IQR), verilerin ortadaki yarısının yayılımını gösterir ve aykırı değer tespitinin temelini oluşturur. Değerlemede kira rayici ve birim satış değeri analizlerinde piyasa aralığını tanımlamak ve konu taşınmazın bu aralık içindeki konumunu belirlemek için kullanılır.

Örnek: Bir caddedeki dükkân kiralarında Q1 = 800 TL/m² ve Q3 = 1.200 TL/m² ise verilerin ortadaki yarısı bu aralıkta yer alır ve kartiller arası açıklık 400 TL/m²'dir.

Arsa sahibinin arsasını müteahhide devretmesi karşılığında, inşa edilecek yapıdan önceden kararlaştırılan oranda bağımsız bölüm aldığı, Türkiye'ye özgü yaygın bir gayrimenkul geliştirme modelidir. Müteahhit arsa bedelini nakit ödemek yerine inşaat maliyetini üstlenir; paylaşım oranı arsanın konumuna, imar haklarına ve inşaat maliyetlerine göre genellikle arsa sahibi lehine %35-55 aralığında belirlenir. Değerlemede bu sözleşmeler hem arsa değerinin sağlamasında hem de geliştirme projelerinin analizinde karşımıza çıkar: arsa sahibine düşen bağımsız bölümlerin değeri, arsanın örtük değerinin bir göstergesidir.

Örnek: Tamamlanmış proje değeri 200.000.000 TL olan ve arsa sahibine %45 pay verilen bir kat karşılığı sözleşmesinde, arsa sahibinin alacağı bağımsız bölümlerin toplam değeri 90.000.000 TL'dir.

Otel, akaryakıt istasyonu ve özel hastane gibi değeri işletme performansına bağlı gelir getiren gayrimenkullerde kullanılan teknik. İşletmenin finansal tablolarından hareketle, makul derecede yetkin bir işletmecinin elde edebileceği sürdürülebilir faaliyet kârı tahmin edilir ve bu kâr uygun bir oranla kapitalize edilir. Mevcut işletmecinin olağanüstü başarısı veya başarısızlığı değil mülkün ticari potansiyeli esas alındığından, hesaplarda tek seferlik gelir ve gider kalemleri ayıklanır.

Örnek: Sürdürülebilir yıllık faaliyet kârı 4.000.000 TL takdir edilen bir butik otel, %12,5 kapitalizasyon oranıyla 32.000.000 TL olarak değerlenir.

İki değişkenin birlikte hareket etme derecesini −1 ile +1 arasında ölçen istatistiksel ilişki katsayısıdır; +1 tam pozitif, −1 tam negatif ilişkiyi, 0 ise doğrusal ilişki bulunmadığını gösterir. Portföy kuramında çeşitlendirme faydasının büyüklüğünü belirleyen temel parametredir: korelasyon düştükçe portföy riski daha fazla azalır. Değerlemede ayrıca fiyat ile alan, yaş, kat gibi özellikler arasındaki ilişkilerin gücünü test etmek ve regresyon modellerine girecek değişkenleri seçmek için kullanılır; korelasyonun nedensellik anlamına gelmediği unutulmamalıdır.

Örnek: Konut fiyat endeksi ile inşaat maliyet endeksi arasında +0,85 düzeyinde bir korelasyon, maliyet artışlarının satış fiyatlarına büyük ölçüde yansıdığına işaret eder.

Bir borçlunun temerrüdüne karşı koruma satın alınan türev sözleşmedir; koruma alıcısı dönemsel prim öder, temerrüt hâlinde zararı satıcı karşılar. CDS primi, piyasanın o ülke veya şirkete biçtiği iflas riskinin en likit fiyat göstergesidir. Türkiye'nin 5 yıllık CDS primi, döviz bazlı iskonto oranlarına eklenen ülke risk priminin başlıca dayanağı olduğundan değerleme raporlarında sıkça referans verilir.

Örnek: Türkiye 5 yıllık CDS primi 300 bazpuan iken 10.000.000 USD'lik alacağı sigortalamanın yıllık maliyeti 300.000 USD'dir.

Kredi tutarının, teminat gösterilen gayrimenkulün değerine oranıdır ve kredinin teminat yastığını ölçer. Oran yükseldikçe kredi verenin riski artar; bu nedenle bankalar konut ve ticari kredilerde azami LTV sınırları uygular. Teminat amaçlı değerleme raporlarının en kritik çıktılarından biridir, çünkü raporda takdir edilen değer doğrudan kullandırılabilecek kredi tutarını belirler.

Örnek: Değeri 5.000.000 TL takdir edilen bir konuta 3.500.000 TL kredi kullandırılırsa LTV %70 olur.

Tahvilin nominal değeri üzerinden ihraç anında sabitlenen yıllık faiz ödemesi oranıdır. Tahvil ikincil piyasada primli veya iskontolu işlem görse de kupon tutarı değişmez; bu nedenle kupon oranı ile piyasa getirisi çoğu zaman birbirinden farklıdır. Değerlemede nakit akışı projeksiyonu yapılan borç enstrümanlarının dönemsel gelirini belirlerken karşılaşılır.

Örnek: Nominal değeri 1.000 TL olan ve %25 kupon oranı taşıyan bir tahvil, piyasa fiyatı ne olursa olsun yılda 250 TL öder.

Bir varlığın değerinden önemli bir kayıp yaşanmadan ve makul bir süre içinde nakde çevrilebilme kolaylığıdır. Gayrimenkul, hisse senedi veya mevduata kıyasla düşük likiditeye sahip bir varlık sınıfıdır; satış süreci aylar sürebilir ve işlem maliyetleri yüksektir. Değerleme uzmanı için likidite, iskonto oranına eklenen risk primlerinden pazarlama süresi varsayımına kadar birçok noktada karşımıza çıkar. Merkezi konumdaki standart bir konut ile kırsaldaki özel amaçlı bir tesisin likidite düzeyleri arasındaki fark, değer takdirine doğrudan yansır.

Örnek: İstanbul'da merkezi konumdaki standart bir daire ortalama 2-3 ayda satılabilirken, Anadolu'da özel amaçlı bir fabrika binasının alıcı bulması 12-24 ayı bulabilir.

Yatırımcının, kolayca nakde çevrilemeyen bir varlığı elde tutması karşılığında talep ettiği ek getiridir. Gayrimenkul gibi satışı zaman alan varlıklarda yatırımcı, paraya hızlı erişememenin riskini üstlendiği için tahvil veya mevduata göre daha yüksek getiri bekler. Değerlemede likidite primi, iskonto oranı yapı taşları yöntemiyle kurulurken risksiz oranın üzerine eklenen bileşenlerden biridir; mülkün türü, konumu ve pazar derinliği prim büyüklüğünü belirler.

Örnek: Risksiz oranın %25 olduğu bir ortamda, satışı uzun süren bir lojistik tesisin iskonto oranına %2,5 likidite primi eklenerek yatırımcı beklentisi yansıtılır.

Bir geliştirme projesinin stabilizasyon sonrası ulaşacağı net işletme gelirinin, arsa dahil toplam proje maliyetine oranıdır. Piyasadaki çıkış verimiyle karşılaştırıldığında geliştirme kârının kaynağını gösterir: maliyet üzerinden verim, çıkış veriminin belirgin biçimde üzerindeyse proje değer yaratıyor demektir. Geliştirme (rezidüel) değerlemelerinde ve inşa et–kirala–sat fizibilitelerinde projenin yapılabilirliğini test eden temel ölçüdür.

Örnek: Toplam maliyeti 80.000.000 TL olan bir lojistik projesi stabilize dönemde 7.200.000 TL NOI üretirse maliyet üzerinden verim %9,0 olur.

Mülk değerini, arsa değerine yapının yeniden inşa veya ikame maliyetinin eklenmesi ve birikmiş yıpranmanın düşülmesiyle takdir eden yaklaşım. Piyasada emsal işlemi ya da kiralama verisi bulunmayan okul, fabrika ve ibadethane gibi özel nitelikli mülklerde çoğu zaman uygulanabilir tek yöntemdir. Alıcının eşdeğer bir mülkü üretme maliyetinden fazlasını ödemeyeceği ikame ilkesine dayanır; sigorta değeri hesaplarında da aynı mantık kullanılır.

Örnek: Arsa değeri 5.000.000 TL, yeniden inşa maliyeti 12.000.000 TL ve yıpranması 3.000.000 TL olan bir fabrika binası 14.000.000 TL olarak değerlenir.

Veriler küçükten büyüğe sıralandığında tam ortada kalan değerdir; gözlem sayısı çiftse ortadaki iki değerin ortalaması alınır. Aritmetik ortalamanın aksine uç değerlerden etkilenmediği için, aykırı satışların sık görüldüğü gayrimenkul piyasa analizlerinde merkezi eğilimin daha sağlam (robust) bir ölçüsüdür. Emsal karşılaştırma çalışmalarında ve piyasa raporlarında birim değerlerin medyanı, tipik piyasa düzeyini temsil etmek için ortalamaya tercih edilebilir.

Örnek: Birim değerleri 38.000, 42.000, 45.000, 47.000 ve 90.000 TL/m² olan beş emsalde ortalama 52.400 TL/m²'ye çıkarken medyan 45.000 TL/m² kalır ve piyasayı daha iyi temsil eder.

Bir otelin oda gelirinin, satılan değil satışa hazır tüm oda-gecelere bölünmesiyle bulunan performans ölçüsüdür; ortalama günlük fiyat ile doluluk oranının çarpımına eşittir. Fiyat ve doluluğu tek göstergede birleştirdiği için otelleri ve dönemleri karşılaştırmanın standart dilidir. Otel gibi gelir getiren gayrimenkullerin değerlemesinde pazar konumlandırmasının ve gelir projeksiyonlarının ana dayanağıdır.

Örnek: ADR değeri 4.000 TL ve doluluğu %70 olan bir otelin RevPAR değeri 2.800 TL'dir.

Belirli bir tarih itibarıyla büyük defterdeki tüm hesapların borç ve alacak toplamları ile kalanlarını tek tabloda gösteren muhasebe dökümüdür. Çift taraflı kayıt sisteminin doğal sonucu olarak borç ve alacak toplamlarının eşit olması gerekir; eşitsizlik kayıt hatasına işaret eder. Değerleme uzmanı için mizan, bilanço ve gelir tablosuna yansımadan önce şirketin gayrimenkul, amortisman ve borç hesaplarının ham hâlini görmenin en hızlı yoludur. Özellikle gelir getiren gayrimenkul değerlemelerinde işletme verilerinin doğrulanmasında ilk başvurulan belgedir.

Örnek: Aralık ayı kesin mizanında 252 Binalar hesabının borç kalanı 25.000.000 TL, 257 Birikmiş Amortismanlar hesabının alacak kalanı 4.500.000 TL ise binanın net defter değeri 20.500.000 TL'dir.

Belirsiz girdi değişkenlerine olasılık dağılımları atayarak modeli binlerce kez rastgele çalıştıran ve sonucun tek bir sayı yerine bir olasılık dağılımı olarak elde edilmesini sağlayan sayısal yöntemdir. Kira artışı, doluluk, çıkış getirisi ve inşaat maliyeti gibi değişkenlerin birlikte oynatılmasına izin verdiği için tekil senaryo analizinden daha zengin bir risk resmi sunar. Değerlemede özellikle geliştirme projeleri ve gelir getiren büyük varlıklarda değer aralığını, kayıp olasılığını ve sonucun hangi girdilere duyarlı olduğunu göstermek için kullanılır.

Örnek: Bir alışveriş merkezi değerlemesinde kira artışı, doluluk oranı ve çıkış getirisine dağılım atanarak 10.000 iterasyonluk simülasyonla değerin olasılık dağılımı elde edilir.

Bir varlığın veya işletmenin belirli bir dönemde ürettiği nakit girişleri ile nakit çıkışları arasındaki farktır. Muhasebe kârından farklı olarak yalnızca fiilen el değiştiren parayı ölçer; bu nedenle yatırım analizinin ve değerlemenin temel girdisidir. Gelir getiren bir mülkte tipik nakit akışı, brüt kira gelirinden boşluk kaybı ve işletme giderleri düşülerek bulunur ve indirgenmiş nakit akışı analizinde yıl yıl projekte edilir.

Örnek: Yıllık 1.200.000 TL brüt kira toplayan ve 200.000 TL işletme gideri bulunan bir ofis binasının yıllık net nakit akışı 1.000.000 TL'dir.

İşletmenin stok ve alacaklara bağladığı nakdi tahsilat yoluyla geri kazanması için geçen net süredir; stok devir süresi ile alacak tahsil süresinin toplamından borç ödeme süresi düşülerek bulunur. Süre uzadıkça işletme sermayesi ihtiyacı ve finansman maliyeti artar, kısaldıkça faaliyetler kendi kendini finanse eder. Değerlemede işletme riskinin ve nakit akışı kalitesinin değerlendirilmesinde kullanılır; özellikle yüksek enflasyon ortamında uzun nakit dönüş süresi kârlılığı hızla eritir.

Örnek: Stoklarını ortalama 60 günde satan, alacaklarını 45 günde tahsil eden ve tedarikçi borçlarını 70 günde ödeyen bir yapı malzemesi tedarikçisinin nakit dönüş süresi 35 gündür.

Borç servisi sonrası kalan yıllık vergi öncesi nakit akışının, yatırımcının fiilen koyduğu özkaynağa oranıdır. Kaldıraç kullanılan yatırımlarda özkaynağın gerçekte ne kazandırdığını gösterdiği için, mülkün genel verimi ile yatırımcı getirisini birbirinden ayırır. Yatırım amaçlı değerleme ve fizibilite raporlarında, farklı finansman senaryolarının yatırımcı açısından karşılaştırılmasında kullanılır.

Örnek: 2.000.000 TL özkaynakla alınan ve borç servisi sonrası yılda 240.000 TL nakit bırakan bir dükkânın cash-on-cash getirisi %12'dir.

İşlemin gerçekleştiği andaki geçerli net kira gelirinin, edinim maliyetleri (tapu harcı, danışmanlık, hukuk ücretleri vb.) dahil toplam satın alma bedeline oranıdır. Ticari gayrimenkul yatırım piyasasında işlemlerin fiyatlandığı temel dil olduğundan, kurumsal portföy değerlemelerinde emsal işlemlerden verim türetirken sıkça karşılaşılır. Brüt kira verimine göre daha gerçekçi bir tablo sunar, çünkü hem giderleri hem işlem maliyetlerini hesaba katar.

Örnek: Edinim maliyetleri dahil 30.000.000 TL'ye el değiştiren ve yıllık 2.100.000 TL net kira üreten bir mağazanın net başlangıç verimi %7,0'dir.

Bir yatırımın gelecekte üreteceği tüm nakit akışlarının bugünkü değerleri toplamından başlangıç yatırım tutarının düşülmesiyle bulunan tutardır. NBD pozitifse yatırım, kullanılan iskonto oranının üzerinde getiri üretiyor demektir; sıfırın altındaysa yatırımdan kaçınılmalıdır. Değerlemede geliştirme projelerinin yapılabilirliğinin sınanmasında ve alternatif kullanımların karşılaştırılmasında başvurulan temel karar ölçütüdür.

Örnek: 10.000.000 TL'ye satın alınan bir mülkün iskonto edilmiş nakit akışları toplamı 11.500.000 TL ise yatırımın NBD'si 1.500.000 TL'dir.

Bir gayrimenkulün efektif brüt gelirinden (boşluk ve tahsilat kayıpları düşülmüş kira ve yan gelirler) tüm işletme giderlerinin çıkarılmasıyla bulunan yıllık gelirdir; finansman giderleri, amortisman ve vergi öncesidir. Mülkün finansman yapısından bağımsız gelir üretme gücünü gösterdiği için gelir yaklaşımının temel girdisidir. Doğrudan kapitalizasyonda değere ulaşmak için kapitalizasyon oranına bölünür, indirgenmiş nakit akışında ise yıllık nakit akışlarının çıkış noktasını oluşturur.

Örnek: Efektif brüt geliri 1.500.000 TL, işletme giderleri 450.000 TL olan bir ofis katının NOI değeri 1.050.000 TL'dir.

Enflasyondan arındırılmamış, sözleşmede veya piyasada ilan edilen cari faiz oranıdır; mevduat, kredi ve tahvil kotasyonları nominal orandır. Enflasyon içerdiğinden ülkeler ve dönemler arası karşılaştırmada tek başına yanıltıcıdır. Cari fiyatlarla (enflasyon dahil) projekte edilen kira ve satış gelirleri ancak nominal iskonto oranıyla indirgendiğinde tutarlı sonuç verir.

Örnek: Yıllık %36 nominal faizle değerlendirilen 1.000.000 TL, bir yıl sonra 1.360.000 TL'ye ulaşır.

Finansal tablolardaki tek seferlik, olağandışı veya işletme sahibine özgü kalemlerin ayıklanarak işletmenin sürdürülebilir kazanç gücünün ortaya çıkarılması işlemidir. Dava tazminatı, varlık satış kârı, piyasa üstü yönetici maaşı gibi kalemler düzeltilir. Değerlemede kapitalize edilecek veya projeksiyona baz alınacak kazanç geçmiş tabloların ham hâli değil, normalize edilmiş hâlidir; bu adım atlanırsa değer sonucu tek yıllık sapmalara teslim olur.

Örnek: FAVÖK'ü 8.000.000 TL görünen bir işletmede tek seferlik 3.000.000 TL'lik dava tazminatı gideri ayıklandığında normalize FAVÖK 11.000.000 TL'ye yükselir.

Bir otelin belirli dönemdeki oda gelirinin, aynı dönemde fiilen satılan oda-gece sayısına bölünmesiyle bulunan ortalama satış fiyatıdır. Otelin fiyatlama gücünü ve pazar segmentini yansıtır; doluluk oranıyla birlikte RevPAR'ın iki bileşeninden biridir. Otel değerlemelerinde emsal tesislerle kıyaslama ve gelecek yıllara ait gelir projeksiyonu kurma aşamasında temel girdi olarak kullanılır.

Örnek: Bir ayda 2.400 oda-gece satan ve 9.600.000 TL oda geliri elde eden otelin ADR değeri 4.000 TL'dir.

Henüz tamamlanmamış, çoğu kez inşaatına yeni başlanmış bir projedeki bağımsız bölümlerin proje ve maket üzerinden satılmasıdır. Geliştirici için ön satışlar hem finansman kaynağı hem de talebin erken bir göstergesidir; alıcı ise teslim riskini üstlenmesi karşılığında bitmiş emsallere göre iskontolu fiyattan alım yapar. Değerlemede ön satış verileri geliştirme projelerinin nakit akışı projeksiyonlarını besler; ancak maketten fiyatlar teslim riski iskontosu içerdiğinden, bitmiş mülk emsali olarak kullanılırken düzeltme gerektirir. Türkiye'de ön satışlar kat irtifakı tapusu veya satış vaadi sözleşmesiyle yapılır ve tamamlanma riski alıcı açısından temel değerlendirme konusudur.

Örnek: Maketten 4.500.000 TL'ye alınan bir dairenin teslim tarihinde bitmiş emsallerinin 5.400.000 TL'den işlem görmesi, erken alım yapan yatırımcıya %20 nominal değer artışı sağlar.

Yatırım süresi boyunca özkaynak sahibine dönen toplam nakdin (dönemsel dağıtımlar + çıkış geliri), başlangıçta yatırılan özkaynağa oranıdır. Paranın zaman değerini dikkate almadığı için iç verim oranını (İVO) tamamlayan bir ölçüdür: İVO getirinin hızını, çarpan ise büyüklüğünü anlatır. Gayrimenkul fonları ve proje ortaklıklarının yatırım analizlerinde İVO ile birlikte raporlanması yaygındır.

Örnek: 10.000.000 TL özkaynak koyulan ve yatırım süresince toplam 18.000.000 TL nakit dönen bir projede özkaynak çarpanı 1,8x'tir.

Ortakların, üstlendikleri riske karşılık yatırımdan bekledikleri asgari getiri oranıdır; şirket için bir maliyet, yatırımcı için beklenen getiridir. Uygulamada çoğunlukla CAPM veya yığma modeliyle tahmin edilir ve borç maliyetinden yüksektir, çünkü ortaklar alacaklılardan sonra gelen artık hak sahipleridir. Değerlemede doğrudan özkaynağa kalan nakit akışlarının indirgenmesinde kullanılır ve WACC'nin en büyük bileşenini oluşturur.

Örnek: %4,5 risksiz oran, 1,0 beta, %5,5 piyasa risk primi ve %3 ülke risk primiyle USD bazlı özkaynak maliyeti %13 olarak kurulur.

Bir olasılık dağılımının yüzdelik dilimlerini ifade eden gösterimdir: P10 sonuçların %10'unun altında kaldığı değeri, P50 medyanı, P90 ise sonuçların %90'ının altında kaldığı değeri gösterir. Monte Carlo simülasyonu çıktılarının özetlenmesinde standart hale gelmiştir; P10 kötümser, P50 merkezi, P90 iyimser sonucu temsil eder ve aradaki açıklık belirsizliğin büyüklüğünü gösterir. Değerleme raporlarında tek nokta tahminin yanında P10–P90 aralığının sunulması, karar vericiye değerin ne kadar güvenle takdir edildiğini şeffaf biçimde aktarır.

Örnek: Simülasyon sonucunda P10 = 95 milyon TL, P50 = 120 milyon TL ve P90 = 150 milyon TL ise değerin %80 olasılıkla 95 ile 150 milyon TL arasında kalması beklenir.

Bugün elde edilen bir liranın, gelecekte elde edilecek bir liradan daha değerli olduğunu ifade eden temel finans ilkesidir. Bunun nedeni, bugünkü paranın yatırıma dönüştürülerek getiri sağlayabilmesi ve enflasyon karşısında satın alma gücünü koruyabilmesidir. Gayrimenkul değerlemesinde gelir yaklaşımının tamamı bu ilke üzerine kurulur; gelecekteki kira gelirleri ancak zaman değeri dikkate alınarak bugüne indirgenirse anlamlı bir değer gösterir.

Örnek: Yıllık %30 getiri ortamında bugün elinizdeki 1.000.000 TL, bir yıl sonra alınacak 1.000.000 TL'den daha değerlidir; çünkü bir yıl sonunda 1.300.000 TL'ye ulaşır.

İstekli bir alıcı ile istekli bir satıcının, uygun bir pazarlama süresinin ardından, bilgili, basiretli ve zorlama altında olmaksızın karşılıklı pazarlık ortamında bir mülkü el değiştirmesi gereken tahmini tutar. Uluslararası değerleme standartlarının temel değer esasıdır ve teminat amaçlı değerlemeden kamulaştırmaya kadar çoğu görevlendirmenin varsayılan ölçütüdür. Belirli bir alıcıya özgü sinerjileri ve zorunlu satış koşullarını dışarıda bırakır; bu yönüyle yatırım değerinden ve tasfiye değerinden ayrılır.

Örnek: Uygun pazarlama süresi tanınarak ilişkisiz taraflar arasında 7.500.000 TL'ye el değiştirmesi beklenen bir konutun pazar değeri 7.500.000 TL olarak raporlanır.

Bir mülkün uygun biçimde fiyatlanıp pazarlanması koşuluyla, satışa sunulmasından işlemin bağlanmasına kadar geçmesi beklenen makul süredir. Piyasa değeri tanımı, mülkün yeterli bir pazarlama süresi boyunca piyasada kalmış olduğu varsayımına dayanır; bu nedenle süre varsayımı değer takdirinin örtük bir parçasıdır. Mülk türü, fiyat kademesi ve piyasa koşulları süreyi belirler: standart konutlar görece hızlı satılırken özel amaçlı mülklerde süre yıllara uzayabilir. Kredi teminatı değerlemelerinde bankalar çoğu kez olağan pazarlama süresini ve kısıtlı süredeki tasfiye değerini birlikte talep eder.

Örnek: Ankara'da orta segment bir konut için 3-4 aylık pazarlama süresi olağan kabul edilirken, şehir dışındaki özel amaçlı bir soğuk hava deposu için 18 aya varan süre öngörülebilir.

Sonsuza kadar devam edeceği varsayılan eşit tutarlı nakit akışları serisidir. Süresi sınırsız olmasına rağmen bugünkü değeri sonludur; çünkü uzak gelecekteki ödemelerin bugünkü değeri iskonto etkisiyle sıfıra yaklaşır. Gayrimenkul değerlemesindeki doğrudan kapitalizasyon yöntemi aslında bir perpetüite hesabıdır: yıllık net işletme geliri, kapitalizasyon oranına bölünerek mülkün değeri bulunur.

Örnek: Yıllık 800.000 TL net kira üreten bir mülk %8 kapitalizasyon oranıyla değerlendiğinde 10.000.000 TL'lik değere ulaşılır.

Aşırı yükselen varlık fiyatlarının, temel değer göstergeleriyle yeniden uyumlanmak üzere kayda değer ancak çöküş boyutuna ulaşmayan biçimde gerilemesidir. Menkul kıymet piyasalarında genellikle %10-20 arası düşüşler düzeltme sayılır; gayrimenkulde ise düzeltme çoğu kez nominal fiyat düşüşünden çok, yüksek enflasyon altında reel değer kaybı ve işlem hacminde daralma olarak yaşanır. Değerleme uzmanı düzeltme dönemlerinde emsal seçimine özen göstermeli, tepe dönemi işlemlerinin güncel piyasa koşullarını temsil etmeyebileceğini dikkate almalıdır.

Örnek: Türkiye konut piyasasında 2023-2024 döneminde nominal fiyatlar artmaya devam ederken enflasyonun altında kalan artış oranları, reel bazda çift haneli bir piyasa düzeltmesi anlamına gelmiştir.

Yatırımcıların risksiz varlık yerine hisse senedi piyasasının tamamına yatırım yapmak için talep ettikleri ek getiridir; piyasanın beklenen getirisi ile risksiz oran arasındaki farka eşittir. Tarihsel getiriler, anketler veya ileriye dönük içsel modellerle tahmin edilir ve dönemden döneme değişir. Değerlemede CAPM'in temel girdilerinden biridir; iskonto oranını doğrudan etkilediğinden küçük bir prim farkı bile bulunan değerde büyük sapmalara yol açar.

Örnek: Piyasanın beklenen uzun vadeli getirisi %10 ve risksiz oran %4,5 ise piyasa risk primi %5,5 olarak hesaplanır.

Kapitalizasyon veya iskonto oranının kuramsal olarak kurulması yerine, gerçekleşmiş emsal satışların gelir ve fiyat verilerinden doğrudan hesaplanması. Her emsal için net faaliyet geliri satış fiyatına bölünür; elde edilen oranlar konu mülkün konumu, kiracı kalitesi ve kira sözleşmesi yapısına göre uyarlanarak tek bir orana indirgenir. Orana piyasa kanıtı kazandırdığı için raporda oranın gerekçelendirilmesinin en güçlü yoludur; Türkiye'de şeffaf işlem verisinin kıtlığı tekniğin başlıca kısıtıdır.

Örnek: Üç emsal ofis satışından %7,8, %8,2 ve %8,6 oranları türetilmişse, nitelik farkları tartılarak konu mülk için %8,2 düzeyinde bir kapitalizasyon oranı benimsenebilir.

Merkez bankasının para politikası duruşunu belirlemek için kullandığı temel faiz oranıdır; Türkiye'de bir hafta vadeli repo ihale faizidir ve Para Politikası Kurulu tarafından belirlenir. Mevduat, kredi ve tahvil faizlerinin tamamı bu orana göre şekillendiğinden ekonominin faiz çıpasıdır. Politika faizindeki döngü, kapitalizasyon oranları ve iskonto oranları üzerinden gayrimenkul değerlerini doğrudan etkiler; değerleme raporlarındaki piyasa analizi bölümünün standart girdisidir.

Örnek: Merkez Bankası politika faizini 500 bazpuan indirerek %45'ten %40'a çekerse, konut kredisi faizleri ve dolaylı olarak kapitalizasyon oranları üzerinde aşağı yönlü baskı oluşur.

Bir ülke parasının, ticaret ortaklarının para birimlerinden oluşan sepete karşı değerinin göreli fiyat düzeyleriyle (genellikle TÜFE ile) düzeltilmiş endeksidir; Türkiye için Merkez Bankası aylık olarak yayımlar. Endeksin yükselmesi TL'nin reel değer kazandığını, düşmesi rekabetçi biçimde ucuzladığını gösterir. Döviz kazandırıcı varlıkların (otel, lojistik, sanayi tesisi) gelir projeksiyonlarında ve TL-USD bazlı değer karşılaştırmalarında makro bağlamı kurmak için izlenir.

Örnek: TÜFE bazlı reel efektif döviz kuru endeksi 60'tan 75'e yükselirse TL, ticaret ortaklarına karşı reel olarak %25 değer kazanmış demektir.

Nominal faizden enflasyonun etkisi arındırıldıktan sonra kalan, satın alma gücü cinsinden gerçek getiridir. Pozitif reel faiz tasarrufu ve TL varlıkları cazip kılar; negatif reel faiz dönemlerinde yatırımcılar gayrimenkul gibi reel varlıklara yönelir. Reel (enflasyondan arındırılmış) nakit akışlarıyla kurulan değerleme modellerinde iskonto oranının da reel olması gerekir; nominal-reel tutarlılığı raporun temel denetim noktasıdır.

Örnek: %45 mevduat faizi ve %35 enflasyon altında reel faiz 1,45/1,35 − 1 ≈ %7,4'tür.

Bilanço tarihinde henüz vadesi gelmemiş senetli alacak ve borçların, değerleme günündeki gerçek değerine indirgenmesi işlemidir; aradaki fark gelir veya gider olarak kaydedilir. Paranın zaman değerinin muhasebeye yansımasıdır ve Türkiye uygulamasında iç iskonto yöntemiyle hesaplanır. Değerleme uzmanı mizan incelemesinde reeskont hesaplarını gördüğünde, alacak ve borçların nominal değil bugünkü değerleriyle sunulduğunu anlar; bu, işletme değerlemesinde mükerrer indirgeme yapılmaması için önemlidir.

Örnek: Vadesine 90 gün kalan 1.000.000 TL nominal değerli bir alacak senedi için %48 faiz oranıyla yaklaşık 107.143 TL reeskont hesaplanır.

Bir taşınmazın fiyatını alan, yaş, kat, konum ve manzara gibi ölçülebilir özelliklerin fonksiyonu olarak açıklayan istatistiksel modelleme yöntemidir; hedonik yaklaşım, fiyatı bu özelliklerin örtük fiyatlarının toplamı olarak çözümler. Katsayılar her özelliğin değere marjinal katkısını gösterdiğinden, emsal düzeltme oranlarının nesnel biçimde türetilmesine ve toplu değerleme ile endeks üretimine olanak tanır. Türkiye'de konut fiyat endeksleri ve büyük veri tabanına sahip kurumların toplu değerleme çalışmaları hedonik modellere dayanır; modelin gücü veri kalitesine ve değişken seçimine bağlıdır.

Örnek: İstanbul'da 5.000 konut satışıyla kurulan bir hedonik modelde deniz manzarası değişkeninin katsayısı, manzaranın satış fiyatına ortalama %12 prim eklediğini gösterebilir.

Geliştirilebilir arsaların veya dönüşüm projelerinin değerini, tamamlanmış projenin öngörülen değerinden tüm geliştirme maliyetlerinin ve girişimci kârının düşülmesiyle bulan teknik. Kalan (rezidüel) tutar, geliştiricinin arsaya ödeyebileceği azami bedeli gösterir. Girdilerdeki küçük değişimlerin sonuca kaldıraçlı biçimde yansıması nedeniyle duyarlılık analiziyle birlikte sunulması beklenir; imarlı arsa ve kentsel dönüşüm değerlemelerinin temel aracıdır.

Örnek: Tamamlanmış değeri 50.000.000 TL öngörülen konut projesinde 30.000.000 TL maliyet ve 8.000.000 TL girişimci kârı düşüldüğünde arsaya kalan değer 12.000.000 TL'dir.

Riskli bir varlıktan beklenen getiri ile risksiz getiri oranı arasındaki farktır; yatırımcının belirsizliğe katlanmasının bedelini ifade eder. Riskten kaçınan yatırımcı, aynı beklenen getiriye sahip iki seçenekten daha az riskli olanı tercih ettiğinden, riskli varlıklar ancak ek getiri sunarak alıcı bulur. Değerlemede kapitalizasyon ve iskonto oranlarının risksiz oranın üzerinde kalan kısmının tamamı risk primidir; kiracı kalitesi, konum ve likidite gibi etkenler bu primi büyütür veya küçültür.

Örnek: USD bazlı iskonto oranı %11,5 ve risksiz oran %4,5 olan bir ticari gayrimenkulde toplam risk primi %7'dir.

Temerrüt riski taşımadığı varsayılan bir yatırımdan elde edilebilecek getiri oranıdır; uygulamada ilgili para birimindeki uzun vadeli devlet tahvili getirisiyle temsil edilir. Tüm getiri modellerinin başlangıç noktasıdır: CAPM'de, yığma modelinde ve WACC'de eklenen her prim bu tabanın üzerine inşa edilir. Değerlemede oranın vadesi ve para birimi, nakit akışlarıyla tutarlı seçilmelidir; TL nakit akışları için TL, USD bazlı kurgular için ABD tahvil getirisi esas alınır.

Örnek: USD bazlı bir gayrimenkul değerlemesinde 10 yıllık ABD Hazine tahvilinin %4,5 düzeyindeki getirisi risksiz oran olarak esas alınır.

Birden fazla girdi değişkeninin tutarlı bir hikâye etrafında aynı anda değiştirildiği, genellikle baz, iyimser ve kötümser olmak üzere birkaç bütünsel gelecek kurgusunun sonuçlarını karşılaştıran analiz tekniğidir. Tek değişkenli duyarlılık analizinden farkı, değişkenler arasındaki ilişkileri (örneğin resesyonda hem boşluğun artması hem kira artışının yavaşlaması) birlikte yansıtabilmesidir. Değerlemede özellikle belirsizliğin yüksek olduğu dönemlerde değerin makul aralığını ortaya koymak ve raporun varsayımlara bağımlılığını göstermek için kullanılır.

Örnek: Bir ofis binası değerlemesinde baz senaryo 100 milyon TL verirken, boşluk oranının %20'ye çıktığı kötümser senaryoda 85 milyon TL, güçlü talep içeren iyimser senaryoda 115 milyon TL sonuç elde edilebilir.

Bir varlığın beklenen getirisini, risksiz getiri oranına sistematik risk karşılığında eklenen bir primle açıklayan modeldir. Varlığın piyasaya duyarlılığını ölçen beta katsayısı ile piyasa risk priminin çarpımı, risksiz oranın üzerine eklenir. Değerlemede özkaynak maliyetinin ve dolayısıyla iskonto oranının kurulmasında en yaygın başvurulan kuramsal çerçevedir; gayrimenkul ve şirket değerlemelerinde indirgeme oranının savunulabilir biçimde gerekçelendirilmesini sağlar.

Örnek: USD bazlı risksiz oran %4,5, beta 1,2 ve piyasa risk primi %5,5 alındığında beklenen getiri %4,5 + 1,2 × %5,5 = %11,1 olur.

Bir işletmenin veya yatırımın finansmanında kullanılan borç ve özkaynağın bileşimini ifade eder; genellikle borcun toplam kaynaklara oranıyla özetlenir. Borcun vergi avantajı ile artan finansal sıkıntı riski arasındaki denge, her sektör ve varlık türü için farklı bir uygun bileşim doğurur. Değerlemede WACC'nin ağırlıklarını doğrudan belirlediğinden kritik bir varsayımdır; uygulamada işletmenin mevcut yapısı yerine sektörde tipik kabul edilen hedef sermaye yapısı esas alınır.

Örnek: Toplam yatırımı 1.000.000 USD olan bir ofis projesinin 400.000 USD'si kredi, 600.000 USD'si özkaynakla karşılanıyorsa sermaye yapısı %40 borç, %60 özkaynaktır.

Faiz oranları, enflasyon, döviz kuru ve genel ekonomik konjonktür gibi piyasanın tamamını etkileyen faktörlerden kaynaklanan, çeşitlendirme ile ortadan kaldırılamayan risk türüdür. Değerleme açısından önemi, iskonto oranının piyasa kaynaklı bileşenini belirlemesidir; yatırımcılar yalnızca bu risk için ek getiri talep eder. Gayrimenkul değerlemesinde politika faizindeki değişimler, kredi koşulları ve makroekonomik şoklar sistematik riskin tipik örnekleridir ve tüm varlık sınıfını aynı yönde etkiler.

Örnek: Politika faizinin %50'den %35'e inmesi, konut kredisi maliyetleri üzerinden Türkiye'deki tüm konut piyasasını aynı yönde etkileyen sistematik bir risk faktörüdür.

Yalnızca tek bir varlığa veya dar bir varlık grubuna özgü olan, piyasa genelinden bağımsız risk türüdür; kiracının iflası, binanın yapısal sorunları veya imar durumundaki belirsizlik gibi unsurları kapsar. İyi çeşitlendirilmiş bir portföyde büyük ölçüde eritilebildiği için teoride ek getiri primi gerektirmez, ancak tek varlık değerlemesinde iskonto oranına mülke özgü risk primi olarak yansıtılır. Değerleme uzmanı, iskonto oranı kurarken sistematik ve spesifik riskleri ayrıştırarak çifte sayımdan kaçınmalıdır.

Örnek: Tek kiracılı bir lojistik deposunda kiracının iflas etmesi, aynı bölgedeki diğer depoları etkilemeyen spesifik bir risktir ve değerlemede kiracı kredi riski primiyle karşılanır.

İki borçlanma aracının getirileri arasındaki, genellikle bazpuan cinsinden ifade edilen farktır; tipik karşılaştırma riskli tahvil ile aynı vadeli risksiz tahvil arasında yapılır. Spread, kredi riski, likidite ve vade primlerinin piyasa tarafından fiyatlanmış toplamını gösterir. İskonto oranı kurulurken risksiz oranın üzerine eklenen risk primleri esasen birer spread'dir.

Örnek: Türkiye'nin USD eurobondu %7,5, aynı vadeli ABD Hazine tahvili %4,5 getiri sunuyorsa spread 300 bazpuandır.

Mülkün olağan işletme koşullarına oturduğunda sürdürülebilir biçimde üretmesi beklenen net faaliyet geliri; açılış dönemindeki düşük doluluk, tek seferlik gelirler ve geçici kira indirimleri gibi arızi etkilerden arındırılmıştır. Doğrudan kapitalizasyonun anlamlı sonuç vermesi kullanılan gelirin stabilize olmasına bağlıdır; aksi halde değer olduğundan düşük ya da yüksek takdir edilir. Yeni açılan alışveriş merkezleri ve oteller gibi devreye girme dönemindeki mülklerde, stabilize gelire ulaşılana kadar geçecek sürenin etkisi ayrıca modellenir.

Örnek: Doluluğu ilk yıl %60'ta kalan ancak üçüncü yılda %90'a oturması beklenen bir alışveriş merkezi, açılış yılı geliri yerine 45.000.000 TL'lik stabilize net faaliyet geliri üzerinden değerlenir.

Bir veri setindeki gözlemlerin aritmetik ortalamadan ortalama ne kadar uzaklaştığını ölçen temel dağılım istatistiğidir; varyansın kareköküne eşittir ve veriyle aynı birimde ifade edilir. Değerlemede emsal setinin homojenliğini test etmek, kira ve fiyat serilerinin oynaklığını ölçmek ve simülasyon sonuçlarının dağılımını özetlemek için kullanılır. Düşük standart sapma emsallerin birbirine yakın olduğunu, yüksek standart sapma ise setin heterojen olduğunu ve düzeltmelerin ya da veri ayıklamanın gerekebileceğini gösterir.

Örnek: Birim değerleri 40.000, 45.000 ve 50.000 TL/m² olan üç emsalin ortalaması 45.000 TL/m², örneklem standart sapması 5.000 TL/m²'dir.

İhraççının (devlet veya şirket) belirli bir vade sonunda anaparayı ve dönemsel kupon ödemelerini geri ödemeyi taahhüt ettiği borçlanma senedidir. Sabit getirili menkul kıymetlerin temel aracı olup fiyatı piyasa faizleriyle ters yönde hareket eder. Değerleme uzmanı için önemi, devlet tahvili getirilerinin iskonto oranının kurulmasında risksiz oran tabanını oluşturmasıdır.

Örnek: 1.000 TL nominal değerli, yıllık %30 kuponlu 5 yıl vadeli bir devlet tahvili her yıl 300 TL kupon, vadede ayrıca 1.000 TL anapara öder.

Türkiye'de 1994'ten bu yana zorunlu olan, tüm işletmelerin muhasebe kayıtlarını aynı hesap kodları ve gruplama mantığıyla tutmasını sağlayan standart hesap çerçevesidir. Hesaplar 1-Dönen Varlıklar'dan 7-Maliyet Hesapları'na uzanan ana gruplar altında üç haneli kodlarla sıralanır ve bu sayede farklı şirketlerin tabloları karşılaştırılabilir hâle gelir. Değerleme uzmanının mizan ve bilanço okuyabilmesi bu plana hâkimiyet gerektirir; gayrimenkulle ilgili kalemler ağırlıklı olarak 25 (maddi duran varlıklar) grubunda izlenir.

Örnek: Tekdüzen Hesap Planı'nda 250 kodu arazi ve arsaları, 252 kodu binaları, 257 kodu ise birikmiş amortismanları gösterir.

İndirgenmiş nakit akımları analizinde açık projeksiyon döneminin sonunda mülkün taşıdığı varsayılan satış (çıkış) değeri. Genellikle projeksiyon sonrası ilk yılın net faaliyet geliri çıkış kapitalizasyon oranına bölünerek ya da Gordon büyüme formülüyle hesaplanır. Bugünkü değere indirgendiğinde toplam değerin çoğu zaman yarısından fazlasını oluşturduğundan, çıkış oranı ve büyüme varsayımı sonucu en çok etkileyen girdiler arasındadır.

Örnek: Beş yıllık projeksiyonun ardından altıncı yıl net faaliyet geliri 2.400.000 TL öngörülen ofis binası için %8 çıkış oranıyla terminal değer 30.000.000 TL hesaplanır.

Kısa vadeli tahvil getirilerinin uzun vadeli getirilerin üzerine çıktığı istisnai piyasa durumudur. Piyasanın gelecekte faiz indirimleri ve enflasyonda gerileme beklediğini gösterir; birçok ekonomide resesyon habercisi sayılır. Sıkı para politikası dönemlerinde Türkiye'de sık görülür ve değerlemede kısa vadeli mevduat faizini iskonto oranıyla karıştırmama gerekliliğini hatırlatır.

Örnek: 2 yıllık tahvilin %40, 10 yıllık tahvilin %31 getiriyle işlem gördüğü bir dönemde eğri terstir; uzun vadeli gayrimenkul nakit akışları için %40 değil uzun vade getirisi referans alınır.

Türk Lirası Gecelik Referans Faiz Oranı; Borsa İstanbul bünyesindeki gecelik repo işlemlerinin hacim ağırlıklı ortalamasından günlük olarak hesaplanan, işleme dayalı gösterge faizdir. LIBOR benzeri kotasyon bazlı oranların yerini alan bu oran, değişken faizli kredi, tahvil ve türev sözleşmelerinde endeks olarak kullanılır. Değerlemesi yapılan projelerin TLREF'e endeksli kredi maliyetlerini çözümlemede ve borç faiz yükünü projekte etmede karşılaşılır.

Örnek: TLREF %38 iken TLREF + 250 bazpuan marjlı bir proje kredisinin cari maliyeti %40,5'tir.

Emlak vergisi, bina sigortası ve bakım-onarım giderlerinin üçünün de kira bedeline ek olarak kiracı tarafından üstlenildiği kira yapısıdır. Mülk sahibinin eline geçen kira büyük ölçüde net olduğundan nakit akışı tahvile benzer bir öngörülebilirlik kazanır; bu tür sözleşmeli mülkler piyasada daha düşük verimlerle fiyatlanabilir. Değerleme uzmanı için kira sözleşmesinin gider paylaşım yapısını doğru okumak kritiktir, çünkü brüt kiralı bir mülkle üçlü net kiralı bir mülkün aynı sözleşme kirası çok farklı NOI'lere karşılık gelir.

Örnek: Lojistik deposunu üçlü net kirayla kullanan kiracı, yıllık 3.000.000 TL kiraya ek olarak emlak vergisini, sigortayı ve bakım giderlerini de kendisi öder.

Gelişmekte olan bir ülkedeki yatırımın, olgun bir piyasadaki eşdeğerine kıyasla taşıdığı ek riskin karşılığı olarak iskonto oranına eklenen primdir. Genellikle ülkenin kredi temerrüt takası (CDS) primi veya kredi notu farkı üzerinden, gerektiğinde hisse piyasası oynaklığıyla ölçeklendirilerek tahmin edilir. Türkiye'deki değerlemelerde USD bazlı iskonto oranı kurulurken olgun piyasa verisinin üzerine eklenir; bu nedenle ülke koşullarındaki değişim, bulunan değere doğrudan yansır.

Örnek: Türkiye'nin 5 yıllık CDS primi 300 baz puan iken, %4,5 USD risksiz oranın üzerine yaklaşık %3 ülke risk primi eklenerek taban oran %7,5'e çıkarılır.

Tahvilin bugünkü piyasa fiyatını, vadeye kadar beklenen tüm kupon ve anapara ödemelerinin bugünkü değerine eşitleyen iskonto oranıdır. Tahvilin vade sonuna kadar elde tutulması ve kuponların aynı oranla yeniden yatırılması varsayımına dayanan içsel getiri ölçüsüdür. Uzun vadeli devlet tahvili YTM'si, gayrimenkul değerlemesinde iskonto oranının risksiz bileşeni olarak doğrudan kullanılır.

Örnek: 950 TL'ye satın alınan 1 yıl vadeli, 1.000 TL nominal değerli kuponsuz bir tahvilin vadeye kadar getirisi 1.000/950 − 1 ≈ %5,3'tür.

Bir varlığın piyasa fiyatının, kira geliri veya yenileme maliyeti gibi temel değer göstergelerinden kopup spekülatif beklentilerle aşırı yükselmesidir. Balon dönemlerinde fiyat artışının kendisi talebi besler; alıcılar gelecekte daha pahalıya satma beklentisiyle bugünkü yüksek fiyatı öder. Değerleme uzmanı için balon riski, işlem fiyatlarının piyasa değerini temsil gücünü zayıflatır; fiyat/kira çarpanı ve fiyat/gelir oranı gibi göstergelerin uzun dönem ortalamalarından belirgin sapması uyarı işareti olarak izlenmelidir.

Örnek: Uzun dönem ortalaması 18-20 yıl olan konut fiyatı/yıllık kira çarpanının bir bölgede 26 yıla çıkması, fiyatların kira temelinden koptuğuna ve balon riskine işaret edebilir.

Bir varlığın getirisinin veya fiyatının zaman içinde ortalaması etrafında ne kadar geniş dalgalandığını gösteren risk ölçüsüdür; genellikle getirilerin standart sapması ile ifade edilir. Yüksek volatilite, gelecekteki değerin tahmin edilmesini zorlaştırdığı için yatırımcının talep ettiği risk primini ve dolayısıyla iskonto oranını yükseltir. Gayrimenkulde işlem verisi seyrek olduğundan volatilite çoğu zaman endeksler, halka açık gayrimenkul şirketi getirileri veya kira serileri üzerinden dolaylı olarak ölçülür.

Örnek: Yıllık getirisi ortalama %25 olan ancak %10 ile %40 arasında dalgalanan bir gayrimenkul yatırım ortaklığı payı, %25 sabit kira getirili uzun vadeli bir sözleşmeden belirgin biçimde daha volatildir.

İskonto oranını, risksiz oranın üzerine gözlemlenebilir risk bileşenlerini katman katman ekleyerek kuran yöntemdir; tipik bileşenler ülke riski, sektör riski, likidite (satılabilirlik) primi ve varlığa özgü risklerdir. Beta tahmini gerektirmediği için halka açık emsali bulunmayan gayrimenkuller ve küçük işletmeler için CAPM'e pratik bir alternatiftir. Değerleme raporlarında iskonto oranının her bileşeninin ayrı ayrı gerekçelendirilmesine imkân verdiğinden şeffaflığı yüksektir; buna karşılık prim seçimlerindeki öznellik en önemli eleştiri noktasıdır.

Örnek: %4,5 risksiz oran üzerine %3 ülke, %2,5 sektör ve %1,5 likidite primi eklenerek %11,5 USD bazlı iskonto oranı elde edilir.

Yapının değerinin fiziksel eskime, işlevsel yetersizlik ve dışsal (ekonomik) etkenler nedeniyle yeni maliyetine kıyasla uğradığı toplam kayıp. Muhasebedeki dönemsel amortisman giderinden farklıdır; değerlemede piyasanın algıladığı fiili değer kaybını ölçer. Maliyet yaklaşımında yeniden inşa veya ikame maliyetinden düşülür ve genellikle efektif yaşın toplam ekonomik ömre oranıyla ya da fiziksel, işlevsel ve dışsal bileşenlerine ayrılarak takdir edilir.

Örnek: Efektif yaşı 15, ekonomik ömrü 60 yıl olan bir bina için %25 yıpranma oranı uygulanır ve 12.000.000 TL'lik yeniden inşa maliyetinden 3.000.000 TL düşülür.

Satıcının icra takibi, iflas veya acil nakit ihtiyacı gibi baskılar altında, yeterli pazarlama süresi tanınmadan mülkü elden çıkarmak zorunda kaldığı satış durumudur. Bu koşullarda gerçekleşen fiyat, piyasa değerinin tanımındaki “istekli satıcı” varsayımını karşılamadığı için piyasa değerinin kanıtı olarak kullanılamaz. Zorunlu satış bir değer esası değil, bir satış koşuludur; değerleme uzmanı bu durumu ancak süre kısıtı gibi varsayımları açıkça tanımlayarak yansıtabilir. İcra ihaleleri ve banka gayrimenkul tasfiyeleri Türkiye'de bu iskontonun en sık gözlendiği alanlardır.

Örnek: Piyasa değeri 10.000.000 TL olan bir fabrikanın icra ihalesinde 7.500.000 TL'ye satılması, %25'lik bir zorunlu satış iskontosuna karşılık gelir.